近期，銀行間市場(chǎng)質(zhì)押式回購(gòu)日成交量多次超過5萬(wàn)億元平穩(wěn)的流動(dòng)性預(yù)期之下，債券回購(gòu)交易火爆，并伴伴隨著滾隔夜現(xiàn)象卷土重來

所謂滾隔夜，是指金融機(jī)構(gòu)在銀行間市場(chǎng)滾動(dòng)借入隔夜資金的一種融資行為，通常伴伴隨著期限錯(cuò)配和加杠桿操作，以達(dá)到以短搏長(zhǎng)，賺取息差的目的。

業(yè)內(nèi)人士分析，滾隔夜現(xiàn)象存在隱憂近期回購(gòu)市場(chǎng)成交持續(xù)活躍，反映出貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性平穩(wěn)，交易者預(yù)期穩(wěn)定，但也有部分機(jī)構(gòu)加大杠桿操作力度，特別是隔夜回購(gòu)成交升至歷史高位，可能增加利率波動(dòng)幅度市場(chǎng)參與者應(yīng)合理規(guī)劃負(fù)債期限，避免過度錯(cuò)配行為和以短搏長(zhǎng)過度加杠桿的激進(jìn)交易策略

回購(gòu)成交量增加

在流動(dòng)性的穩(wěn)深入人心的當(dāng)下，回購(gòu)市場(chǎng)成交已升至歷史高位。

11月以來，銀行間市場(chǎng)質(zhì)押式回購(gòu)日成交量多次超過5萬(wàn)億元，特別是下半月以來，連續(xù)5個(gè)交易日超過5萬(wàn)億元，持續(xù)時(shí)間追平2020年5月的紀(jì)錄，最高日成交達(dá)5.22萬(wàn)億元，距歷史最高值僅有咫尺之遙。

滾隔夜再度升溫，貢獻(xiàn)了其中絕大部分的成交量自11月2日起，銀行間市場(chǎng)質(zhì)押式回購(gòu)隔夜品種日成交量持續(xù)高于4萬(wàn)億元，多次超過4.5萬(wàn)億元截至22日，11月R001成交占比達(dá)88.33%，較10月高出4.33個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)2016年8月以來新高

以短搏長(zhǎng)存隱憂

在業(yè)內(nèi)人士看來，回購(gòu)市場(chǎng)成交活躍，背景是近期流動(dòng)性持續(xù)充裕，機(jī)構(gòu)對(duì)后市看法較為樂觀，傾向于借入成本低的超短期限資金，提高交易頻次。

光大證券金融業(yè)首席分析師王一峰總結(jié)了2020年以來3個(gè)R001日成交量連續(xù)高于4萬(wàn)億元時(shí)期的情況，發(fā)現(xiàn)流動(dòng)性較寬松，市場(chǎng)預(yù)期較樂觀是共性。

但王一峰也指出，R001成交量突破4.5萬(wàn)億元，表明機(jī)構(gòu)加杠桿情緒濃厚部分市場(chǎng)人士稱，目前無(wú)論是回購(gòu)成交量還是隔夜回購(gòu)成交占比，均已處于歷史高位，特別滾隔夜現(xiàn)象加重，可能影響貨幣市場(chǎng)運(yùn)行穩(wěn)定性，暗藏資金面波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)

質(zhì)押式回購(gòu)成交量回升往往預(yù)示機(jī)構(gòu)在加杠桿，這會(huì)帶來市場(chǎng)穩(wěn)定性下降國(guó)盛證券固收首席分析師楊業(yè)偉說，今年年初因市場(chǎng)對(duì)貨幣寬松預(yù)期較強(qiáng)，推動(dòng)回購(gòu)成交量放大，最終在1月末誘發(fā)資金面短暫快速收緊

歷史上，當(dāng)金融機(jī)構(gòu)過度加杠桿時(shí)，央行出手敲打的情況并不少見在2017年第三季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中，央行就曾點(diǎn)名滾隔夜，以短搏長(zhǎng)的過度加杠桿行為，提示這類行為將帶來流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)當(dāng)時(shí)，央行適時(shí)加大對(duì)14天，28天等稍長(zhǎng)期限逆回購(gòu)的運(yùn)用，促使機(jī)構(gòu)優(yōu)化流動(dòng)性管理的期限結(jié)構(gòu)

杠桿率上升不明顯

業(yè)內(nèi)人士分析，債券回購(gòu)交易量放大，特別是隔夜回購(gòu)交易放量，意味著短期流動(dòng)性需求增多，可能影響貨幣市場(chǎng)供求格局，引起市場(chǎng)利率短期波動(dòng)同時(shí)，滾隔夜高度依賴平穩(wěn)充沛的流動(dòng)性，若流動(dòng)性受到其他因素影響收緊，機(jī)構(gòu)集中再融資可能進(jìn)一步加劇資金供求緊張，加大市場(chǎng)波動(dòng)因此，回購(gòu)交易過熱未必是好的現(xiàn)象

不過，當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境與之前幾次仍存在不同楊業(yè)偉表示，目前債券市場(chǎng)杠桿率上升總體不明顯，絕對(duì)水平也不高，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)可控王一峰說，今年以來，貨幣市場(chǎng)利率波動(dòng)性較低，貨幣市場(chǎng)利率比之前幾次要高一些，所處的宏觀環(huán)境與前期也有所不同，并不具備主動(dòng)收緊流動(dòng)性的基礎(chǔ)

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，貨幣政策取向難有大變化，流動(dòng)性合理充裕的大格局也不會(huì)改變，但過度錯(cuò)配和以短搏長(zhǎng)過度加杠桿的行為并不可取。