MLF利率如期維持不變，8月至9月可能繼續(xù)收縮日前，央行繼續(xù)收縮1000億MLF，中標(biāo)利率維持在2.95%不變，一定程度上冷卻了市場(chǎng)對(duì)央行總量寬松的預(yù)期雖然1Y國(guó)有股的NCD利率比1Y—MLF利率低20bp左右，但并不一定會(huì)拉低MLF利率目前貨幣政策的量處于跟隨市場(chǎng)，服從價(jià)目標(biāo)的狀態(tài)8月至9月，MLF將到期1.3萬(wàn)億元考慮到央行未來(lái)將推出綠色金融定向支持工具，且該工具定價(jià)較MLF更為優(yōu)惠，預(yù)計(jì)MLF繼續(xù)收縮工作的概率較大

后續(xù)，與其擔(dān)心央行是否會(huì)再次壓低RRR，不如期待更多的定向控制工具最近，對(duì)于RRR是否會(huì)再次下調(diào)存在一些分歧我們認(rèn)為:今年以來(lái)，財(cái)政收入增速快于支出增速2019—2021年3—5月財(cái)政收入平均復(fù)合增長(zhǎng)率為3.6%，財(cái)政支出為—1.14%預(yù)計(jì)下半年財(cái)政支出還有一定增加空間預(yù)計(jì)央行下半年將推出一定規(guī)模的綠色再融資工具，比RRR降息更有針對(duì)性，有助于彌補(bǔ)基礎(chǔ)貨幣缺口因此，此次RRR降息并不意味著寬松周期的開(kāi)啟在流動(dòng)性沒(méi)有受到明顯擠壓，其他管道的供水仍有保障的情況下，不宜過(guò)度期待總量寬松政策，而定向調(diào)控工具有望進(jìn)一步發(fā)力

1Y國(guó)有股NCD利率創(chuàng)今年新低，一直處于超調(diào)狀態(tài)受RRR減持利好因素影響，本周NCD發(fā)行利率進(jìn)一步下降2.75%，創(chuàng)年內(nèi)新低，較1Y—MLF利率低20bp2019年貨幣政策仍是正常化的一年，兩者平均利差為17bp，即目前1Y國(guó)有股NCD利率已超我們預(yù)計(jì)，當(dāng)MLF利率保持穩(wěn)定時(shí)，將約束1Y國(guó)有股NCD利率下限，但持續(xù)低于1Y—MLF利率的情況可能會(huì)持續(xù)

R001的成交規(guī)模已經(jīng)超過(guò)4萬(wàn)億，要注意資金的脆弱性7月5日至16日，R001日均成交額突破4萬(wàn)億元，反映出市場(chǎng)樂(lè)觀(guān)預(yù)期此次RRR降息后的市場(chǎng)表現(xiàn)也表明市場(chǎng)情緒高漲可是，過(guò)度杠桿本身會(huì)加劇市場(chǎng)的脆弱性如果R001日成交量持續(xù)在4萬(wàn)億元以上，一旦資金波動(dòng)加大，就會(huì)引發(fā)市場(chǎng)的自我調(diào)整這可以參考今年1月中下旬的小錢(qián)荒

等待LPR登陸，并不足以基于商業(yè)原則將LPR趕下臺(tái)原因如下:此次RRR下調(diào)使資本成本提高了130億元，初步估算綜合債務(wù)成本比提高了不到1bp從月度邊際變化來(lái)看，6月20日至7月16日，中概股銀行NCD利率下降20bp，凈融資約2200億改善中國(guó)銀行綜合負(fù)債的成本較小，仍不足以驅(qū)動(dòng)LPR報(bào)價(jià)5bp的步長(zhǎng)調(diào)整存款利率報(bào)價(jià)制度改革主要有利于1Y以上定期存款和存單的定價(jià)，但目前和1Y以?xún)?nèi)利率相對(duì)穩(wěn)定，通知和協(xié)議明顯上調(diào)作為L(zhǎng)PR的報(bào)價(jià)機(jī)構(gòu)，國(guó)有銀行的核心存款成本仍然承壓

下周供給因素將再次發(fā)揮作用，利率可能已經(jīng)基本見(jiàn)底。利率突破的主要邏輯3