題:配置季利率下行概率較大，利率債具有一定配置價值

吳雪梅 國金固收研究員

伴隨著機構(gòu)配置季的到來，我們對2011年以來每一年12月初至次年3月底這一階段的10年期和3年期國債與國開債收益率走勢進行總結(jié)回顧發(fā)現(xiàn)，除2011—2012年和2016—2017年外，其余各年該時間段內(nèi)國債，國開債收益率基本上都有不同程度的下降2011—2012年配置季利率上升主要是受到基本面數(shù)據(jù)超預(yù)期的影響，而2016—2017是受去杠桿政策的影響

配置需求漲而供給壓力小是大多數(shù)配置季利率債收益率下行的關(guān)鍵從需求端來看，一季度是傳統(tǒng)的配置季，機構(gòu)這段時間配置額度較為充裕，且春節(jié)前流動性較為充足，配置需求釋放從供給端來看，在財政部2019年開始提前下達新增專項債額度之前，一季度地方債供給量較少，甚至有無地方債供給情況出現(xiàn)

配置季利率下行概率較大，利率債具有一定配置價值，12月初買3月末拋是勝率較高的策略一方面，配置季短端下行幅度大于長端市場在看不清楚未來形勢的時候往往會選擇短久期，易騎乘的短端債券來配置，因此從年末年初配置角度來看，此時3年期相較10年期有更好的性價比另一方面，國債和國開債的收益率表現(xiàn)存在一定的互補關(guān)系，此消彼長，因此在配置時可以參考前一個月國債和國開債的相對表現(xiàn)

2021年12月以來國開債下行趨勢較為明顯，而國債各期限利率下行幅度有限，主要原因是國債供給沖擊，商業(yè)銀行延后配置國債和理財資管及公募固收+換倉影響由于2022年1月商業(yè)銀行配置需求有望釋放，利率下降的概率仍舊較大從類別來看，在12月國開債表現(xiàn)較優(yōu)的情況下，2022年1月國債大概率相對表現(xiàn)較好從期限來看，一季度短期和長期利率債可能比中期利率債表現(xiàn)更優(yōu)2022年上半年基本面對債市有利受益于一季度降息預(yù)期，1年期，3年期利率會下降較快，未來一季度10年期相較于5年期，7年期打開下行空間的幾率較大，有進一步調(diào)整的可能總的來看，2022年初1年期，3年期，10年期相對其他期限來說配置價值更高

在降息預(yù)期引導(dǎo)下，市場開始出現(xiàn)磨底行為在1月國債配置盤的帶動下，預(yù)計磨底雖艱難，但有短期站穩(wěn)可能降息的必要性和概率日益增加，即使1月中旬落空，反彈難以避免，但只要預(yù)期存在，空間仍會慢慢被打開而降息一旦開啟，配置季多頭勝率和賠率都不小

對流動性變化最敏感的債市究竟體感如何？多位債券機構(gòu)人士對記者表示，政策仍有定力，寬松的預(yù)期更多在于對此前部分政策缺乏協(xié)調(diào)的糾偏，降準的概率遠大于降息。在年底資金趨緊的預(yù)期下，交易員對利率債仍不敢大幅做多。富達國際基金經(jīng)理成皓告訴記者，“明年上半年利率的上行風(fēng)險不大，長期來看具有投資價值。不過，地產(chǎn)債仍將分化。2022年第一季度房地產(chǎn)行業(yè)境內(nèi)外債券集中到期，有較高短期流動性風(fēng)險的房企可能面臨一定的到期壓力?！?/p>